作者：Peyton，Core Builder of LYS Lab

過去一周，各大媒體平台因 XRP 行情爆發而頻頻刷屏，單月漲幅約 400%，多重利好消息接踵而至：

宏觀上：監管放鬆與政策尋租

• 政策環境：11 月，倡導加密友好政策的特朗普當選第 47 任美國總統，並計劃成立加密貨幣顧問委員會。Ripple 正积極爭取在這一委員會中佔據一席之地。此外，Ripple 早在 2023 年 12 月就捐贈 2500 萬美元成立了名為 Fairshake 的超級政治行動委員會，表明其在政策尋租和合規布局上的戰略前瞻性。

• 監管變動：同月，現任 SEC 主席 Gary Gensler 透露有意於特朗普上任前後辭職，新任 SEC 主席的政策傾向備受市場期待。

• 司法進展：Ripple 相關訴訟也出現积極進展，法官 Phyllis Hamilton 批准了對已解決集體訴訟案的最終判決，並暫緩處理其他未決案件。這一決定為 2025 年 1 月 21 日即將開始的審判掃清了障礙，增強了市場信心。

微觀上：機構合作和產品預期

• 穩定幣產品：11 月，紐約金融服務部初步批准 Ripple 推出穩定幣 RLUSD，計劃於 12 月 4 日正式上線。（然而，Ripple 隨後於 12 月 5 日宣布推遲發布。）

• 機構合作：11 月下旬，Ripple 宣布與 Archax 及英國資產管理公司 ABRDN PLC 達成合作，計劃在 XRP Ledger 上推出首個代幣化貨幣市場基金。

• ETF 申請：截至 12 月初，多家機構，包括 Bitwise、Canary、21 Shares 和 WisdomTree，相繼提交了現貨 XRP ETF 申請，為市場注入更多想象空間。

截至 2024 年 12 月 8 日，XRP 現報 2.55 美元，尚未收復 2018 年的歷史高點 $3.84。筆者對 XRP 此次大幅上漲深感興趣。回顧歷史，XRP 曾多次躍升為加密資產市值排名第三的標的。這次行情能否持續？後市是否仍具上車機會？圍繞這些問題，本文將嘗試對 XRP 進行簡要分析，以期為投資者提供參考。

研究目標

本文嘗試研究並回答如下主要問題：

• Ripple 的商業模式及其對 XRP 估值的影響：Ripple 的商業模式如何？該商業模式是否在 XRP 的估值邏輯中發揮作用？其團隊和融資背景如何？

• XRPL 的當前發展狀況：XRPL 發展的怎麼樣？相比其他公鏈有什麼特點？目前的鏈上數據如何？XRPL 值得期待的敘事和未來發展？

• XRP 的經濟模型與代幣估值：XRP 的經濟模型、代幣效用和估值水平如何？最後，基於對前面問題的回答，探討 XRP 的此次漲幅是否有持續的可能，面臨哪些阻力？

Ripple：全球跨境支付網絡公司

項目定位

Crypto Solutions for Business

Ripple（瑞波）是由 Ripple Labs 創建的全球跨境支付網絡，基於分佈式賬本技術，旨在提供安全、即時且幾乎免費的全球金融交易解決方案。作為数字資產基礎設施的領先提供商，Ripple 致力於幫助金融服務行業實現金融基礎設施的現代化。通過 Ripple 平台，用戶不僅可以進行實時的跨境支付，還可以參与代幣化和数字資產的交易，同時確保符合相關的監管合規要求。

團隊背景

• Brad Garlinghouse 是 Ripple 的首席執行官及董事會成員。在加入 Ripple 之前，他曾擔任文件協作平台 Hightail 的首席執行官、美國在線 AOL 的消費者應用總裁，以及雅虎的多個高級職位。

• Chris Larsen 是 Ripple 的聯合創始人及執行主席，目前擔任數據科學公司 Distilled Analytics 的顧問。在創辦 Ripple 前，他曾擔任 P2P 貸款平台 Prosper 的首席執行官，並領導在線貸款公司 E-LOAN。

• David Schwartz 是 Ripple 的首席技術官及 XRP Ledger 的首席架構師，外界稱他為「JoelKatz」。在此之前，他曾任 Santa Clara 的軟件公司 WebMaster Incorporated 的 CTO，併為 CNN、NSA 等機構開發加密雲存儲和企業消息傳遞系統。

• Monica (Appelbe) Long 是 Ripple 的總裁，曾擔任 RippleX 的營銷高級副總裁和總經理。她在職業生涯中一直致力於推動技術公司在金融行業的深度變革，曾在 Intuit 從事企業傳播，併為多領域客戶提供支持。

• Stuart Alderoty 是 Ripple 的首席合規官，擁有超過 30 年的法律經驗，專長於金融服務和監管事務。他曾在 CIT Group 和 HSBC North America Holdings 擔任領導職務，也曾為美國運通提供法律顧問服務。

融資背景

Ripple 是一家私人投資公司。該公司已完成五輪融資，其中包括兩輪天使投資、一輪種子投資、一輪 A 輪、一輪 B 輪和一輪 C 輪。詳情見下錶：

發展歷程

值得指出的是，Ripple 多次面對監管機構的調查和訴訟，例如 2015 年因未經授權銷售瑞波幣被罰款，以及 2020 年 SEC 指控其未經註冊發行證券。

這些挑戰不僅消耗了大量資源（超過 1 億美元的法律費用），也推動了 Ripple 調整運營模式和合規策略（如獲得 BitLicense 和新加坡央行許可），促使了它謀求推動監管政策變革（如捐款名為 Fairshake 的超級政治行動委員會）。

商業模式和產品矩陣

Ripple 要求人們獲得使用許可，這意味着使用區塊鏈的主要是銀行和金融機構。這裏的目標是為金融機構提供一種無需使用 SWIFT 系統即可進行國際轉賬的方式。

Ripple 官網列出的產品包括：直接支付、按需支付、資產託管和穩定幣四種。下面分別介紹它們。其中僅按需支付 ODL 可能對 C 端個人有一定吸引力。

直接支付（Direct）

該產品中，Ripple 負責向受益人付款、管理支付合作夥伴、向支付合作夥伴提供資金，以及支付費用以換取向受益人付款。

整個支付流程如下圖所示：

發送方客戶（節點 1）在 Ripple Payments UI 中輸入支付信息。

中介方 Ripple（節點 2）驗證交易。如果風險和合規檢查均成功，Ripple 將批准該交易。

支付合作夥伴（節點 3）現在驗證交易。如果他們的合規檢查成功，他們將批准該交易。

XRP 將被轉移並轉換為目的國貨幣，由支付合作夥伴進行分配。

支付合作夥伴通過向收款人發送資金來完成支付。

特別注意：將 Ripple 設置為支付提供商后，客戶不再需要購買、出售或擁有 XRP！

按需支付（ODL）

ODL，全稱 On-Demand Liquidity，按需流動性。ODL 使用 XRP 作為過渡貨幣，按需獲取流動性，並實時轉移資金。該產品仍然主要是 ToB 的，但是也可能吸納部分 C 端個人。

ODL 的用戶界面基於點對點分佈式應用程序 RippleNet，它維護一個虛擬賬本來模擬 Nostro 和 Vostro 賬戶和關係，由一個雙向消息傳遞層和一個結算層組成。可以使用一些 API 操作將 RippleNet 與支付系統集成，使用 API 操作將資金複製到 RippleNet 虛擬賬戶，而不是訪問金融機構的核心銀行系統。

RippleNet 可以使用 Ripple 的 ODL（按需流動性）產品訪問 XRP 賬本上的流動性。RippleNet 部署在 Ripple 託管的雲環境中，不需要客戶維護。

以個人付款為例，支付流程如下圖所示：

Ripple 將 XRP 存入發送者的指定錢包。

發送者使用 RippleNet API 操作檢索並接受報價。

RippleNet 將 XRP 從發送者的錢包轉移到接收者的錢包。

收款人向收款人支付法定貨幣。

接收方將 XRP 清算為法定貨幣。

Ripple 向發件人開具發起付款的發票匯總。

資產託管（Custody）

Ripple Custody 被描述為用於保護、轉移和結算代幣化金融資產的重要軟件基礎設施。該產品主要面向企業級用戶。

XRPL 代幣化功能的集成使使用 Ripple Custody 的企業能夠處理各種資產，除了現實世界的資產外，還包括加密貨幣和法定貨幣。它還促進了数字資產的發行和從平台的安全轉移，同時提供對 XRPL 去中心化交易所的訪問，以便高效地交易代幣化資產。

穩定幣（RLUSD）

今年 4 月，Ripple 首次宣布推出 RLUSD 的計劃。

6 月，Ripple 收購了 Standard Custody & Trust Company，這是一家由 NYDFS 特許的有限目的信託公司。

8 月，Ripple 開始在 XRP Ledger 和以太坊主網上對 RLUSD 進行 beta 測試。當時，該公司還宣布了將穩定幣擴展到其他區塊鏈的計劃。在一份聲明中，Ripple 表示：「對提供信任、穩定性和實用性的穩定幣有明顯的需求。一旦 RLUSD 可用，Ripple 將在其跨境支付解決方案中使用 RLUSD 和 XRP 來為其全球客戶提供服務並顯着改善他們的體驗。」

10 月，Ripple 宣布已與頂級交易所合作，向用戶提供 RLUSD。這包括 Uphold、Bitstamp、Bitso、MoonPay、Independent Reserve、CoinMENA 和 Bullish。並由市場 B2C 2 和 Keyrock 支持其流動性。

11 月末，Fox Business 援引知情人士的話報道，該穩定幣將獲得紐約金融服務部 （NYDFS） 的批准，並可能在 12 月 4 日之前準備好推出。

根據其官方文檔，RLUSD 穩定幣合約計劃部署在 XRP Ledger 和 Ethereum 上。

穩定機制方面，每個 RLUSD 代幣都由美元存款、美國政府債券和現金等價物支持。Ripple 已承諾每月發布由會計師事務所 BPM 進行的儲備資產的第三方審計證明。

價值脫鈎

XRP 的價值真的與 Ripple 的核心產品掛鈎嗎？

讓我們一起再來回顧一下 Ripple 現階段的產品架構：

• Ripple Payments Direct：根據官方文檔，客戶不需要購買、出售或擁有 XRP。筆者認為這代表着：與該業務相關的一切利好消息（比如與 XX 銀行 XX 公司達成合作等等）都與 XRP 代幣無關。

• Ripple Payments ODL：ODL 使用 XRP 作為過渡貨幣，按需獲取流動性，並實時轉移資金。在這個場景中，XRP 被用作資金轉換的媒介，涉及 XRP 的買入和賣出操作，似乎可能會對 XRP 有一定的買盤支撐。但根據筆者整理的 Ripple 歷史季度報告中的數據，ODL 業務的結果是凈出售 XRP 代幣，業務中出售的 XRP 數額往往高於回購的 XRP 數額。此外，2020 年深潮文章分析稱「實際上它（指 ODL）的成本要高得多，因此，如果沒有 Ripple 的大量補償，機構不希望使用這種產品」，「貨幣支付機構成為 Ripple 銷售未註冊的 XRP 的又一渠道」。

• Ripple USD (RLUSD)：跨境支付解決方案中，客戶出於減小匯兌損失的目的，在 RLUSD 推出后，理應更傾向於選擇穩定幣 RLUSD 作為支付方案，使人更難相信這個業務的推出能夠為 XRP 賦能。

注：

1. ODL 相關銷售額包括支持 ODL（包括信用額度）和關鍵基礎設施合作夥伴的 XRP 銷售額；

2. 凈 ODL 相關銷售額=XRP 總出售額 -XRP 總回購額；

3. Ripple 似乎僅於 2020Q2-2023Q1 時間段內公布 ODL 業務數據，2023Q2 及以後僅公布 Ripple 持有的 XRP 代幣總量和託管賬戶中的 XRP 代幣總量。

綜上所述，筆者認為現階段來看，Ripple 的核心業務邏輯似乎並未給 XRP 提供多少買盤基礎，而且 Ripple 事實上在通過賬戶託管和 ODL 業務等等渠道釋放 XRP，因此不能簡單地將 Ripple 的各類業務拓展視為 XRP 代幣的利好，只有那些確實計劃在 XRPL 公鏈開發新業務的合作才是實在的利好消息。例如在上季度，Meld Gold 宣布與 Ripple 合作，將可替代的黃金和白銀資產引入 XRPL，這確實豐富了鏈上資產種類，增加網絡交易費用。

團隊業務和代幣價值脫鈎的問題其實廣泛存在，甚至出現在不少知名項目上。例如，宣布分紅前的 UNI 代幣就是例子，但是這些代幣的價格走勢還是往往會受到「表面上」的利好消息影響。對這種現象，筆者想提出一些粗鄙的看法：

解釋一：如果認為市場並非完全有效的，參与者也不是完全理性的，那麼得益於宣傳造勢、企業形象方面 Ripple 與 XRP 代幣的密切關聯，Ripple 官方的利好消息，可能「誤導」了投資者，增加了 XRP 的上漲可能。

解釋二：如果認為市場是有效的，參与者都是理性的，那為什麼 XRP 代幣價格上漲呢？可能是 Ripple 官方給下文要介紹的 XRPL 公鏈及基金會等相關主體提供了一定的資金支持、人才支撐，等等。這些支持雖說不太可能直接支撐起 XRP 的買盤，但是長遠來看，這對 XRPL 公鏈的生態發展是一種利好，進而利好 XRP 代幣。市場可能只是提前把這部分長遠期的利好反映在了 XRP 代幣的價格上面。

這兩種解釋都是有可能的。總之，雖說 Ripple 的核心業務邏輯確實沒有直接賦能 XRP 價格上漲，但是卻能夠通過其他渠道發揮支撐作用，筆者認為還是不要低估了 Ripple 利好消息對 XRP 價格的影響。

XRP Ledger：ToB 的高性能區塊鏈

項目定位

在 XRPL 的官網上寫道：

The XRP Ledger is a decentralized public blockchain built for business.

XRP Ledger 的主要優勢之一是快速高效的共識算法，它可以在 4 到 5 秒內結算交易，同時以每秒高達 1,500 筆交易的吞吐量進行處理，適用於企業級客戶的日常支付和跨境交易和匯款。

發展歷程

注：XRP Ledger 客戶端軟件舊稱為 rippled，這裏為了方便統一寫了 XRP Ledger。

XRPL 的發展歷程反映出其技術導向、市場化需求與去中心化生態建設之間的平衡。它從一個基礎支付解決方案逐步演變為一個多功能、開放的區塊鏈生態系統，具有不錯的行業適應力和創新能力。

• 早期階段（2012-2016）：系統基礎架構的搭建，包括延遲支付、託管賬戶和嚴格交易控制等基礎功能。

• 成熟階段（2017-2020）：引入高級功能如多重簽名、歷史記錄分片、賬戶刪除和動態儲備金調整，使系統更高效且更具適應性。

• 多樣化階段（2021- 至今）：支持 NFT、自動做市商（AMM）、跨鏈橋（XChainBridge）和去中心化標識符（DID）等功能，展現出生態系統擴展和多樣化的趨勢。

目前 XRPL 上主要能夠支持的市場級應用包括：

• 同質化代幣標準與 CLOB 和 AMM 的 DEX；

• 非同質化代幣標準與 NFT 市場；

• 基礎設施例如 XRP 側鏈、跨鏈橋（XChainBridge 修正案）、價格預言機、DID 等等。

值得指出的是，XRPL 有一個內置的 CLOB DEX（中央限價訂單簿去中心化交易所），與其他使用智能合約建立 DEX 的網絡不同。原生 DEX 的好處是信任假設較少和流動性整合，而不是智能合約固有的漏洞。儘管 XRPL 只有一個 CLOB，但多個市場（也稱為網關）為用戶提供了訪問界面。這些市場共享流動性，併為普通用戶提供了便捷的操作體驗。

技術特點

信任線與儲備金

除 XRP 外的鏈上同質化代幣都存儲在連接兩方賬戶的被稱為「信任線」（Trust Lines）的會計關係中。所有同質化代幣的轉移都沿着信任線進行。

每個信任線都是一個雙向關係，包括：

• 信任線連接的兩個賬戶的標識符。

• 單一的共享餘額，從一個賬戶的角度來看是正的，而從另一個賬戶的角度來看是負的。餘額為負數的一方稱為 「發行者」，可以控制這些代幣行為方式的一些屬性。

• 各種設置和元數據。這兩個賬戶中的每一個都可以在信任線上控制自己的設置。最重要的是，每一端都在信任線上設置了一個限制，默認情況下為 0。一般而言，每個賬戶的餘額（從信任線的角度來看）不能超過該賬戶的限制，但是信任線可以通過某些交易隱式創建，例如當在去中心化交易所購買代幣時。

信任線主要可以避免其他人持有他們不想要的代幣。

由於信任線佔用了 XRPL 中的空間，因此信任線會增加賬戶必須保留的 XRP。當一個賬戶擁有超過 2 條信任線后，就可能被收取信任線的預留金。

這種儲備要求旨在防止垃圾數據填充賬本。這些數據需要在整個網絡中複製，並由系統中的所有服務器維護。基本儲備（目前為 10 XRP）規定了創建新賬戶時必須發送的最低 XRP 數量；擁有者儲備（目前為每項 2 XRP）會根據賬戶在賬本狀態數據中持有的額外對象（如報價、信任線和託管）逐項增加賬戶的儲備要求。當前的儲備金要求是在 2021 年 9 月 19 日投票生效的。

漣漪結算（Rippling）

當地址通過使用相同貨幣代碼的信任線鏈接時，會出現「漣漪結算」（Rippling）。例如，如果 Alice 欠 Charlie 錢，而 Alice 也欠 Bob 錢，那麼用信任線表示為：

如果 Bob 想向 Charlie 支付 3 美元，那麼他讓 Alice 將 Bob 的部分債務轉移給 Charlie，用信任線表示如下：

兩個地址通過調整它們之間的信任線餘額來相互支付的過程稱為「漣漪結算」，其中兩個地址通過調整它們之間的信任線餘額來相互支付。

信任線上可以設置 No Ripple 標誌。當兩條信任線都啟用了同一地址的 No Ripple 時，來自第三方的付款無法通過這些信任線上的該地址進行波紋。這可以防止流動性提供者在使用相同貨幣代碼的不同發行商之間意外轉移餘額。

Hooks

XRPL 雖然沒有嚴格意義上的智能合約，但是 Hooks 修正案（類似於 ETH 的 EIP，BNB 的 BIP 等等）中通過的 Hooks 功能，能夠小而高效的代碼段來影響交易的行為和流程，這些代碼可以在交易之前或之後在執行邏輯。

截至 2024 年 12 月 7 日，該修正案仍在開發階段，尚未上線。

定製化開發的側鏈

例如，可以添加智能合同層、添加以太坊虛擬機 （EVM） 兼容性、使用自定義賬本類型和交易規則等等。

無激勵的 PoA 共識機制

XRP Ledger 的主要優勢之一是快速高效的共識算法，它可以在 4 到 5 秒內結算交易，同時以每秒高達 1,500 筆交易的吞吐量進行處理。根據 XRPScan 的數據，實際的 TPS 峰值出現在 2023 年 12 月 31 日，達到 329。

XRP Ledger 背後的開發人員認為，工作量證明 （PoW） 存在能源浪費，並且僅對初始分配和解決雙花真正有用。核心開發人員得出結論，比特幣的真正魅力在於交易和狀態的公開，而不是 PoW 共識機制，他們通過構建一個節能的替代方案 XRPL 來挑戰 PoW 的主導地位。

XRPL 使用關聯證明 （PoA） 共識算法——以前稱為聯邦拜占庭共識協議。PoA 要求每個節點設置一個可信節點列表，它將依賴該列表來達成共識。此可信節點列表稱為唯一節點列表 （UNL）。驗證者不能僅依靠財務手段來獲得共識過程的訪問權限，必須首先獲得其他節點的信任。許多節點使用默認 UNL 之一來設置自己的可信節點。默認 UNL 是 XRPL Foundation、Ripple 和 Coil 推薦為值得信賴的節點列表，但節點可以選擇他們認為值得信賴的任何驗證者列表。

在網絡運行的過程中，每個服務器都會監聽其信任的驗證者的反饋；只要有足夠多的驗證者（80% 以上）同意某組交易應該被執行且生成的賬本是正確的，該服務器就會宣布達成共識。如果未達成一致，驗證者將修改其提案以更接近其他信任的驗證者的建議，並多輪重複這一過程，直到達成共識。

此外，與其他去中心化賬本不同，XRPL 不會通過運行驗證者為共識過程做出貢獻提供直接的經濟激勵。其他區塊鏈提供直接激勵，例如挖礦和質押或交易優勢的獎勵。相反，官方聲稱「缺乏對 XRP Ledger 驗證者的直接激勵吸引了自然的利益相關者」。（這一點後文會吐槽。）

與工作量證明（PoW）和權益證明（PoS）相比，PoA 具有以下優勢：

1. 硬件要求較低，從而減少電力和運營成本，使得運行驗證節點的成本比 PoW 挖礦更低。

2. 區塊生成不直接依賴於擁有最多資本的參与者，這與 PoS 不同。

3. 不存在重組（即區塊驗證后被更改的情況）。

此外，PoA 也存在一些潛在的缺點：

1. 由於 PoA 不需要高昂的外部成本或鎖定資本，對惡意行為者的經濟懲罰能力較弱。

2. 儘管可以通過切斷驗證者連接或將節點從 UNL（唯一節點列表）中移除來進行報復，但攻擊者不會面臨經濟損失。

3. XRPL 上的 PoA 實現在出塊節點的去中心化程度上不如主流 PoW 或 PoS 鏈。這可能是因為 PoA 缺乏參与的經濟激勵。

費用類型

XRPL 上的費用主要包括：

• 交易費用（transaction cost）：發送交易時銷毀的微量 XRP。這一費用隨網絡負載而變化。

• 儲備要求（reserve requirement）：賬戶必須持有的最低 XRP 數量。該數量隨賬戶在賬本中擁有的對象數量增加而增加。

• 轉賬費用（transfer fees）：可選費用。發行方在將發行的貨幣轉移到 XRP Ledger 內的其他地址時可選擇收取的百分比費用

• 信任線質量（trust line quality）：可選費用。允許賬戶將信用額度上的餘額設定為高於或低於面值。這可能會導致類似於收取費用的情況。

鏈上數據

XRPL 目前的核心業務還是在同質化代幣和去中心化交易所相關服務上面，同時考慮到其公鏈屬性，我們可以重點觀察總鎖倉價值（TVL）、活躍交易者數量、鏈上資產數量、鏈上資產市值、信任線數量、交易量、交易費用（網絡收入）這幾個核心指標。

更詳細的分析筆者推薦進一步查看 Messari 的文章，在深潮上有搬運：Messari XRP 深度報告：Q3 原生智能合約提案新高，日交易量環比增長 94% - 深潮 TechFlow(https://www.techflowpost.com/article/detail_22024.html)

總鎖倉價值

上圖显示自 24 年初 XRP 的鎖倉量整體呈增長趨勢，11 月初左右達到峰值 15M（1500 萬）左右，后鎖倉量有所減小（可能是部分 LP 套現離場），但仍保持在 10M（1000 萬）以上。

AMM 池中的鎖倉量要小得多，自 10 下旬開始快速增長，但 2024 年 12 月 8 日也僅達到 10K（1 萬）XRP 左右。

日活躍用戶數

這裡是指 XRPL 鏈上活躍的（獨立）賬戶數。

截至 2024 年 12 月 8 日，XRPL 的最新日活 12 月初達到了歷史新高（注意 XRPScan 中該項數據自 2022 年 5 月起才有記錄），為 105,956。新的一周日活量有所下降，但是仍然維持在歷史高位。

日交易數量

截至 2024 年 12 月 8 日，XRPL 鏈上日交易筆數也是維持在高位 200 萬筆左右，不過不及 2024 年初的超 600 萬筆的峰值（Messari 分析師認為，這可能與 2023 年底開始的銘文活動激增有關）。由於 XRPScan 該項指標自 2013 年起就有記錄，我們可以再看看這些数字在 XRPL 的生命周期的地位。

可以看到，截至 2024 年 12 月 8 日，XRPL 的最新日交易筆數總體而言還是在全生命周期的高位。峰值方面，超 600 萬筆的日交易筆數已經超過上輪牛市的約 500 萬筆的極值。而趨勢方面，這輪牛市中也是要高出約幾十萬筆左右。

值得指出的是，在熊市期間 XRPL 的日交易筆數也是維持一定水位，甚至從直觀上看還略高於上輪牛市期間，說明 XRPL 的日交易筆數總體上不分牛熊，保持逐步上升的趨勢。

日交易體量

因為實際數據中有非常多數值特別大的極值，上圖中的豎軸取了對數平滑處理。可以看出，截至 2024 年 12 月 8 日，大部分時段 XRPL 交易體量保持在 100 萬至 1000 萬美元之間。2024 年 11 月末突破 1000 萬美元大關后仍然保持。

根據上面這幅圖可以看清楚 DEX 和 CEX 的交易體量佔比情況，CEX 自 2022 年 8 月初有數據以來，幾乎瞬間就佔據了主導態勢，此後的大多數時間段還是 CEX 交易量佔主導，其中有部分時間段 DEX 佔比短暫大幅提升，可能是 meme 熱潮的結果。

日交易費用

截至 2024 年 12 月 8 日，大部分時間段交易費用保持在幾千 XRP 的水平，摺合當時的美元價值，交易費用是非常便宜的。圖中的「尖刺」發生時間段並沒有對應交易筆數中的極值的出現時間，具體產生原因筆者暫時不清楚。

Token 數量

從 2024 年 10 月末（美大選接近尾聲時）開始，XRPL 上的資產數量開始暴增，2024 年 12 月 8 日已經達到了 12,428。其餘時段，資產數量緩慢增長。

Token 市值

代幣市值方面，同樣在 10 月底 11 月初（美大選接近尾聲時）有一個突破，11 月 22 日曾短暫達到過 $393.96M 的歷史峰值。2024 年 12 月 8 日這一数字為 $347.33M。

根據 Messari 的報告，截至第三季度末，XRPL 上按市值排名的頂級代幣如下：

• Sologenic ( SOLO ) 的市值為 3430 萬美元，擁有 228,000 名持有人。 SOLO 主要用於支付 Sologenic 網關上的交易費用。

• Bitstamp BTC ( BTC ) 的市值為 1,250 萬美元，擁有 4,500 名持有者。 Bitstamp BTC 是 Bitstamp 提供的比特幣的包裝版本。

• Gatehub Fifth ETH ( ETH ) 的市值為 1130 萬美元，擁有 26,000 名持有者。 Gatehub 第五版是 GateHub 提供的 Ether 的包裝版本。

• Coreum ( CORE ) 的市值為 890 萬美元，擁有 71,000 名持有人。 CORE 是 Coreum 側鏈的原生代幣，也是由 Sologenic 團隊開發的。

XRP：經濟模型與估值水平

XRP 代幣是 XRP Ledger（XRPL）上的原生代幣。

經濟模型

• 供應上限：100B（1000 億）。

• 分配比例：代幣的 20% 分配給三個創始人 Jed McCaleb、David Schwartz 和 Arthur Britto，80% 分配給後來的 Ripple。

• 通脹機制：無。意味着 XRP 代幣的排放實質全由市場供需決定。其中 Ripple 作為巨庄，它的排放（包括託管鎖定和即時可用的部分）尤其值得關注。

• 通縮機制：交易費用會被銷毀。自網絡啟動以來，已銷毀近 1300 萬 XRP。因交易費用較低，銷毀率較低。

從 2023 年 Q1 開始，Ripple 在季度報告中會公布排放的 XRP 數量。Ripple 擁有的 XRP 分為兩類：目前在其錢包中可用的 XRP，以及受賬本託管鎖定的 XRP。對於后一類，Ripple 無法直接訪問該 XRP，這類 XRP 從 2017 年 12 月開始排放至今，月末未被購買的 XRP，將會放回到新的智能合約。

注：減持 XRP 總量=本季度錢包中可用的 XRP 總量 + 本季度託管鎖定的 XRP 總量 - 上季度錢包中可用的 XRP 總量 - 上季度託管鎖定的 XRP 總量

可以看出，在 23Q1-24Q3 這個時間段內，每季度 Ripple 減持約 800M（8 億）以上的 XRP 代幣，價值幾乎都在 400M（4 億）美元以上。

其實從這裏就可以再次 PoA 存在的問題：前面文檔中聲稱「缺乏對 XRP Ledger 驗證者的直接激勵吸引了自然的利益相關者」，而 Ripple 作為高度控盤的巨鯨出售 XRP，變相充當 XRPL 網絡的通脹機制，實際上類似於把 PoW 或 PoS 共識協議中給驗證者的激勵部分囊括到自己的收入裏面去，對於那些參与網絡維護的驗證者沒有任何激勵，這從純商業的角度看來不太可行。

代幣效用

XRP 沒有特別的用途，主要是支付 XRPL 網絡上的各種費用、購買各種鏈上資產等等，充當交易媒介。

代幣估值

選擇競品 Stellar Network($XLM) 應用相對估值法。注意，儘管兩者的產品有一定的相似性，在目標客戶、通脹機制等方面還是有一定的差異性。XRP 旨在服務金融機構的需求，而 XLM 旨在服務（尤其是在發展中國家）個人和小型企業的需求。

經濟模型方面，雖然現階段 Ripple 的 XRP 排放實質上相當於網絡通脹機制，但是沒有新增發的 XRP，而 Stellar Network 的經濟模型中，其中一小部分新創建的 XLM 被分發以激勵參与網絡，形成緩慢通脹。總之，請讀者注意，此處的估值僅具有一定參考意義，不一定完全準確。

注：

1. 上表中，XRP 的年化費用根據 XRPScan 上個月費用數據和 CoinMarketCap, The Wall Street Journal 的價格數據測算得來，其他部分的數據全部來自 Tokentermianl。

2. P/F 即 FDV 或 MC 除以近 30 天的年化費用。

可以看出，相對於競品 XLM，XRP 的 PF 比值還要更低，價格更具性價比。根據當前的 XRP 流通數量 61,935,346,471（XRPScan），可計算出對應的 XRP 代幣價格約為 $3.4957。這說明，根據此處的估值方法，此時 XRP 的市值和價格仍可能有一定上探的空間。考慮到 XRP 價格的 ATH 是 $3.84，本文的估值可能相對保守。

未來展望

Ripple 公司 IPO 預期

2024 年 11 月 18 日，據 U.Today 報道，SBI Holdings 首席執行官北尾吉孝 (Yoshitaka Kitao) 建議，知名企業區塊鏈公司 Ripple 應考慮在與美國證券交易委員會 (SEC) 的法律問題得到解決后準備首次公開募股 (IPO)。

Ripple 首席執行官布拉德·加林豪斯 (Brad Garlinghouse) 此前曾提到，上市並不是該公司的當務之急，他以強大的財務狀況作為推遲上市的理由。不過，他並沒有完全排除未來 IPO 的可能性。2022 年，加林豪斯表示，Ripple 將在 SEC 訴訟結束后探索 IPO，並表達了 Ripple 最終成為上市公司的願景。

2024 年 12 月 4 日，《巴倫周刊》（Barron's Weekly）報道稱，特朗普政府正考慮向加密貨幣公司開放首次公開募股（IPO）市場，進一步打開了市場對此的想象空間。

正如前文所述，雖說 Ripple 公司的 IPO 業務與 XRP 代幣價值理論上不太相關，但是就歷史上此類利好的市場反應來看，可以預計 Ripple 公司未來 IPO 的利好消息將短暫提振 XRP 代幣價格。

機構採用

Ripple 最初的戰略是將自己定位為加密貨幣領域的成熟實體，避免與當時盛行的無政府主義和自由主義文化產生關聯。Ripple 的目標並非取代傳統金融體系，而是通過推動金融科技公司和銀行採用 XRP 來改善現有的金融架構。這一戰略一直是 Ripple 市場布局的核心。

隨着特朗普當選第 47 屆美國總統和加密監管環境的放鬆，Ripple 長期以來的合規化戰略和政策尋租舉措將有望促使 XRPL 獲得更多機構採用。這一趨勢預計將為 XRPL 帶來包括更豐富的鏈上資產和更多交易費用在內的益處，並進一步推動 XRP 代幣的上漲預期。

此外，10 月下旬，Ripple 首席執行官 Garlinghouse 在接受彭博電視採訪時表示：「我認為，XRP ETF 獲得批準是不可避免的。」他補充道，「機構和散戶對這一資產類別的需求非常強烈。」截至 12 月初，多個機構，包括 Bitwise、Canary、21 Shares 和 WisdomTree，相繼提交了現貨 XRP ETF 申請，為市場帶來更多想象空間。

生態拓展

XRPL 公鏈的生態拓展可以從兩個方面看待。一方面，特別是 2020 年以來，XRPL 鏈上各類應用發展更加成熟完善了，不再只是由單純的交易和轉賬功能，這一點在前文也提到過。

另一方面，XRPL 正在积極提升與其他區塊鏈的互操作性。例如，2024 年 1 月上線的 XRPL 2.0.0 版本中的 XChainBridge 修正案便引入了跨鏈橋功能。此外，2024 年第一季度，去中心化的跨鏈通信網絡 Axelar 與 XRPL 進行了集成，進而將 XRPL 生態系統與 60 多個區塊鏈網絡連接，包括以太坊和 Cosmos 生態系統。隨着 XRPL 鏈 AMM 的發展，Axelar 的連接使得從多個高 TVL 網絡獲取流動性變得更加便捷。

潛在風險

Ripple 公司的業務邏輯與 XRP 代幣價值脫鈎

這一問題在前文已有提及。在樂觀情緒下，短期內可能不會引發太大問題，但在悲觀情緒或長期視角下，這一脫鈎現象可能會被放大併產生不利影響。

經濟模型和共識機制設計的歷史問題

如前所述，儘管在 PoA 共識機制下，XRPL 的可擴展性已經足夠強大，但仍存在一定的問題。當前，XRPL 網絡的實質性通脹機制更多反映為 Ripple 作為「巨鯨」或「莊家」不斷向市場拋售 XRP，而非像其他區塊鏈那樣通過獎勵驗證者來激勵網絡參与。這種機制容易導致市場對其產生看空情緒。試想，如果在以太坊價格上漲時，我們得知以太坊基金會或 Vitalik 不斷拋售 ETH，這顯然會引發類似的擔憂。雖然 Ripple 已經設立了賬戶託管機制，並且每季度公開報告其持倉的 XRP 數量，但這種拋售行為仍然不時遭到外界的批評。

持續吸納 C 端消費者的敘事邏輯不足

這與 Ripple 以及 XRPL 的定位有關。在主要是 ToB 的商業模式下，如何持續地吸引散戶投資者或其他鏈上用戶值得商榷。筆者注意到 XRPL 的生態及應用確實是逐漸豐富，但是相較於其他鏈的使用體驗還有一定差距。未來能否吸引更多的社區成員參与進來，讓我們拭目以待。

總結

XRP 的漲幅超出了許多人的預期。筆者承認 XRP 代幣確實有一些短板——比如被視為「老幣」、Ripple 高度控盤等問題——但是不能忽視這輪牛市一個很重要的敘事邏輯就是機構 + 合規，而 XRP 背後的 Ripple 在此方面深耕多年，此輪上漲可謂是「順勢而為」了。而且，令人意外的是，XRPL 鏈上也不是荒無人煙的死鏈，只是它的商業模式離普通散戶有一定距離，導致大眾認知上存在偏差。在山寨季行情到來的今天，筆者相信 XRP 仍然有一定的上漲空間。